日常学习

benjamin graham

January 04, 2018
finaice

格雷厄姆之道（如何在中国实践价值投资）

现在已然衰朽者， 将来可能重放异彩；现在备受青睐者，，将来却可能日渐衰朽。

原理

  1. 价值投资：

    价值投资不会让你一夜暴富，但它可以在保证本金安全的前提下让你的财产增值

    • 价值投资：用远低于公司内在价值的价格购买该公司的股票
    • 金融思维和商业思维： 商业思维 这个公司值多少钱，股票价格 = 公司价格 / 股票数量。 金融思维： 股票价格 = 每股收益 * 市盈率（PE）金融思维中 每股收益 在决定股票价格时候占了大部分比重。而市盈率本身也很大程度上是由收益趋势外推决定的
    • 金融思维的弊端：
      1. 采用正常的商业思维， 并购一家公司要对 资产和收益 进行双重考量，双重考量要比单一强调收益的评估方式更可靠。
      2. 与资产相比，每股收益的变化更加剧烈，这样在股票估值时候，就包含了一个被夸大的不稳定性。
      3. 每股收益很容易被人为的操控
      4. 市盈率 跟 每股收益 相关性比较大，所以导致，每股价格 严重相关 每股收益

      要想在一生中获得投资的成功，并不需要顶尖的智商、超凡的商业智慧或内幕消息，而是需要一个稳妥的知识体系作为决策的基础。并且有能力控制自己的情绪，使其不会对这种体系造成侵蚀（比如达里奥的模型系统，决策系统，都在某一个方面上在避免情绪决策，贪婪和恐惧很容易影响人的判断能力）
      杰出的收益 = 投资方面的知识和努力 * 股票市场的愚蠢程度

  2. 市场波动、估值、安全边际
    • 了解市场，需要对不同的证券在不同条件下的表现有足够的认识 (忘掉过去的人，容易重蹈覆辙， 比如后面不同的资本结构， 不同的行业性质都会在相同的条件下有不同的反应)
    • 安全边际： 是价值投资的核心思想。安全边际就是证券的市场价格低于证券内在价值的差额。充足的安全边际 可以帮助投资人在犯错误的情况下依然保证本金的安全。安全边际越大投资就越安全。未来的潜在收益就更高
    • 投资原则： 股价应该是内在价值的三分之二
    • 足够的安全边际，不仅可以赚取 公司价值增长的钱，还有 股票价值回归的钱
  3. 内在价值：
    • 一个大概的估算价格范围
    • 股价偏离内在价值的原因: 股市给股票定价的过程就是市场心里变化的过程。而市场心里变化的过程通常是不合逻辑的。
    • 股票价值回归： 股票市场短期是一个投票机，长期来看，却是一个称重器。 
         又一个投资人死了，去见上帝，求上帝安排他到天堂去。
   上帝说： 『天堂里都是你们这些高投资的，都满了，只有地狱还有空位』
   投资人说： 『那麻烦你跟他们说一句： 地狱了发现了石油』
   过了一阵， 天堂里的人都开始往地狱里跑。
   上帝对投资人说： 『你可以搬到天堂里了，他们都下地狱了』
   投资人说：『不行，我也得去地狱看看，万一是真的呢』

估值

  1. 资产
    • 资产至少同收益同样重要      (资产要比收益稳定的多, 收益确实很重要，市场也在不断进行收益预测，但是，就算是能够准确的预测下一年的收益，也很难判断 这个盈利预期 是否已经体现在当前的价格中了 priced-in)
    • 市净率 = 每股股价 / 每股净资产，   股票价格低于每股有形资产账面价值 的 2/3， 不管什么股票，都不应该以两倍市净率买入
    • 流动资产价值 = 流动资产 - 所有负债,     现金资产价值 = 现金资产 - 所有负债。    股票价格 低于 流动资产价值 的2/3
  2. 收益：
    • 市盈率（PE） = 每股价格 / 每股收益,     市盈率越高 表示股票卖的越贵， 以当前股价买入股票，回本需要更长的时间。
    • 盈利率 = 1 / 市盈率 = 每股收益 / 每股股价,     盈利率至少为长期AAA（国债）级债券收益率的2倍。
    • 股价和股息： 股息收益率应该为AAA债券级的2/3 （对股息发放的形式和方法，需要补充）
  3. 盈利能力
    • 盈利能力： 过十年的年度盈利增长率至少为 7%
    • 收益质量：需要的是实实在在的赚钱，而不是靠会计手段赚钱。不能单一看利润表，必须要用资产负债表对利润表进行审核，来发现公司当年收益对公司财务状况的真正影响。
    • 未来收益：投机者和投资者都是以未来收益而非过去收益作为投资基础，但是投资者对未来的收益分析需要有理有据，并且尽量保守
    • 不要关注某一年的利润，而是公司正常情况下的盈利能力，
    • 折旧和摊销费用： 需要特别关注，他们不代表当前相应的现金支出。而是代表因为损耗原因，引起的固定资产和资本资产价值的减少。折旧是针对固定资产而言，摊销是对无形资产而言。
    • 归属母公司利润 / 总股本 = 每股收益
    • 在过去十年间经营状况波动巨大的情况下，收益一直表现稳定
  4. 财务状况：
    • 营运资金 = 流动资产 - 流动负债,      流动比率 = 流动资产/流动负债,      速冻比率 = (流动资产 - 存货) / 流动负债
    • 流动资产 至少为 流动负债 的2倍
    • 不包括存货的流动资产 至少等于 流动负债（速动比率大于1）
    • 总负债小于股东权益
  5. 股票划分标准：
    • 市盈率 在 20倍 以上， 也就是盈利率低于 5% 的成长股
    • 市盈率 在 7-20 之间，也就是盈利率 在5% - 15% 之间的股票
    • 市盈率在7倍一下，也就是盈利率高于15%，但是不受欢迎的股票
    • 第一个是首市场热捧的高成长性股票，第三组股票体现了人们对其前景的悲观预期。
  6. 同质性行业和异质性行业：
    • 同质性行业： 未来的发展变化影响到所有的公司： 全行业一荣俱荣一损俱损， 比如： 铁路、电力、热力、煤炭、棉花等。
    • 异质性行业： 行业各家公司宣传和销售各自的品牌，这样的行业一家公司的兴往往建立在牺牲竞争对手的利益的基础上。
    • 越是异质性行业，对定性分析的要求就越高。

  7. 定性分析： 是对公司的业务性质和前景、管理层能力、未来收益的趋势、业务的内在稳定性等统计数据无法表达的因素进行分析。有一点非常重要，对公司的数据进行定量分析，只有得到定性分析的支持时才可靠

  8. 标准
    • 估价是否被低估
      • 盈利率 至少为 长期AAA级债券收益率 的2倍
      • 市盈率位于最低的10%的区间内 (市盈率（PE） = 每股价格 / 每股收益 )
      • 股息收益率 至少是 长期AAA级债券 的收益的2/3
      • 股票价格 低于 每股有形资产账面价值 的2/3
      • 股票价格 低于 流动资产价值 的2/3
    • 盈利的标准：
      • 前十年 的年度盈利增长率至少为7%
      • 在过去十年，年度盈利下跌幅度 超过5%的期间不能超过2年
    • 财务安全状况：
      • 流动资产至少为流动负债的2倍
      • 债务股本比低于1
      • 总负债低于流动资产价值的2倍
      • 平均收益和市场价格之间的比率令人满意财务状况足够稳健，营运资金充足

投资组合管理

投资方法

  1. 简易策略
    * 购买管理费用极低的指数基金
    * 定期定额投资指数基金
  2. 债股平衡： 5 ：5， 2.5 ：7.5

总结

  1. 投资、投机的区别

    投资活动和投机活动都必经受未来的检测。

    • 投资: 1. 防范未来可能的风险 2. 不会建立在对未来的预测上 (投资 不会依靠预测未来牟利，如果未来能够改善，这当然很好，但投资不会建立在对未来的预测上)
    • 投机: 总是建立在对未来的基础上, 股票投机 主要就是这样一个活动，即A想要弄清楚B、C、D 可能会怎么想， 而B、C、D也在做同样的事情。
  2. 相对于看K线图炒股，价值投资有什么优势吗？
    • 价值投资可以通过坚持安全边际的原则，即使判断错误，交易结果依然可以令人满意。
    • 几乎所有的技术分析 都采用这样的原则： 根据市场上涨而买入，同时根据市场下跌而卖出。这种方法是与正常的合乎逻辑的商业逻辑是背道而驰的，所以很难在股市获得成功。
  3. 有可能通过各种经济因素进行市场分析吗？
    在经济领域并不存在真正可靠的预测方法（达里奥似乎在这方面做的不错）
  4. 基于股票近期前景的预期进行投资可行吗？
    我必须坦率的说，你通过掷硬币的方式预测和从华尔街专家的预测结果差不多。为什么呢？我的解释是， 华尔街每个人都很聪明，无论他们已经知道什么，都已经很大程度上反应到了股价上了，而股票的未来走势是由他们不知道的事情来决定的。首先： 有关于下一年收益的预测是错误的。其次： 即使预测正确，股票当前价格也有可能已经体现了市场对该公司的预期，甚至已经过度体现了。
  5. 买入创业项目新股票可行吗？
    新上市的股票没有历史数据做定量分析，而且股票价格都不太便宜。只有极少数上市的公司，价格足够便宜，但这样的情况很少见。
  6. 高价买入成长股可行吗？
    大部分投机者都自认为是成长型投资者，而我发现这群人的投资失败率非常高，成长股收益不及预期下跌时，代表市场情绪的市盈率也会降低，这样对股价就造成了双杀，价值股本身留有安全边际，市场对价值股的收益期望值比较低，市盈率本来就很低，当价值股的收益不及预期时，价值股的波动幅度不会想成长股那样大。
  7. 低价股的算数优势
    低价股蕴含的机会要远大于高价股，预期收益相同的情况下，应该购买价格更低的股票。
  8. 大公司与小公司
    • 好公司：
      1. 行业内领先，令人满意的盈利
      2. 资金雄厚的公司，普遍认为其未来收益成长前景很好
      3. 优势： 比起二三流的公司来说，领先公司对于经济萧条的抵抗能力更强，起恢复盈利的能力也更强
      4. 缺点： 其本身的规模会阻碍其进一步增长， 2. 投资的高回报率容易收到新加入竞争和监管的冲击 3. 龙头股具有无常性。
    • 成功的小规模公司，可以实现比大规模公司更加显著的成长。

      大多数人通过对公司未来发展前景的判断，试图找到类似的潜在成长股，甚至不惜高价购买这样的股票。而不是在前景普通的股票中寻找廉价股的投资机会。 实战经验是我们更请来在前景普通的股票中寻找廉价股票的投资方是，只要我们 推测未来时保持谨慎的态度，并在市场整体高估时适度离场。这种在前景普通的股票中寻找廉价股的投资方式去的陈工的概率往往更大。

  9. 我们有可能抓住股价波动的反转点吗？
    试图抓住股价波动的反转点是不切实际的，这样的愿望是很难实现的。他们会在短暂的成功后以全盘失败而告终。
  10. 只有承担高风险，才能获得高收益吗？
    收益并不总是与风险成正比，投资者的目标收益是由能够为投资付出的智慧决定的。
  11. 什么是风险？
    有效市场理论将风险等同于短期股价波动。这个理论假设的前提是错误的，结论也必然是错误的。
    风险的真正定义式亏损的可能性。真正应该关注的风险是公司的基本商业价值，公司的生意是否能够创造价值，不仅仅是股东，还有客户。看公司是否创造新的财富来增加他们的价值，这些都与股价的短期波动没有任何的关系。
  12. 证券分析中的主要障碍有哪些呢？
    • 数据不足或者不够准确， 大多数的数据错误都来自于会计造假
    • 未来的不确定性。 未来的变化往往是不可预测的，我们分析中假定 公司过去的记录至少对未来能够起到指示作用。 对这一前提的怀疑越多，分析的价值也就越低。 所以这种分析方法应用于 稳定特性的行业比富于变化的行业更加有用。在比较正常的一般情况下比在充满变化的不确定的情况下更加有用。
    • 市场的非理性行为。 这有可能造成价值回归的迟缓。在价值回归之前，可能新的决定因素会出现。

重读：此书：

  1. 估值
    • 估价是否被低估
      • 盈利率 至少为 长期AAA级债券收益率 的2倍。 盈利率 为 每股盈利 / 每股价格， AAA级债券 应该为10年期 收益
      • 市盈率位于最低的10%的区间内 (市盈率（PE） = 每股价格 / 每股收益 )， 10% 的区间，应该是整个市场。
      • 股息收益率 至少是 长期AAA级债券 的收益的2/3。因为股息 收益率需要算上 股票当时持有价格，所以 是否 可以用来确定 价格是否合适？ 当然，这个就是用来确定股票是否被低估的
      • 股票价格 低于 每股有形资产账面价值 的2/3。资产账面价值 = 账面价值 - 无形资产。也就是总资产 减去声誉一些类似的。
      • 股票价格 低于 流动资产价值 的2/3。 流动资产价值 = 流动资产 - 总负债 （这里面需要注意 流动资产价值的计算方式，也就是说 此标准 要求 流动资产 > 总负债）
    • 盈利的标准：
      • 前十年 的年度盈利增长率至少为7%。 应该很难吧
      • 在过去十年，年度盈利下跌幅度 超过5%的期间不能超过2年。
    • 财务安全状况： （防止被 债权人 清算的 危险）
      • 流动资产至少为流动负债的2倍。
      • 债务股本比低于1。 ？？？ 如果股本 = 股票发行总数，为什么要求债务/ 股本呢？ 有什么理由吗？
      • 总负债低于流动资产价值的2倍。流动资产价值= 流动资产 - 总负债，也就是说 流动资产 > 1.5 倍的 总负债
      • 平均收益和市场价格之间的比率令人满意财务状况足够稳健，营运资金充足。
  2. 资本结构： 不能够将不同资本结构类型的公司，来做比较， 因为 其 股价 与 收益的变化规律不同
    公司资本结构： 股票市值 / 总资本（股票市值 + 总债务） 比例
    市销率： 股票市值 / 销售额。 市销率 偏低时候，无论何种资本结构，都可以达到 投机性资本结构
    净利润率： 净利润 / 销售额。 净利润率偏低， 同样可以达到投机性 资本结构
    行业不景气的时候， 净利润率 高的公司跟容易活下来。整体行业好转时，行业内净净利润率低的公司，股价向上 弹性最大

利润表 的所有项目分为 两类： 收益和费用。
收益-费用=净利润。
净利润 - 少数股东损益= 归属母公司 所有者的利润。所以收益中同样也包含 子公司的 收益。
归属母公司 所有者的利润 / 总股本 = 每股收益

对收益的纠正：

将注意力多放在 公司正常情况下的盈利能力上，而非 某一年的利润。
与正常经营无关的一次性收益、亏损， 如果对利润结构有比较大的影响，应该扣除掉。已纠正收益。

折旧 和 摊销： 折旧是对固定资产而言的，摊销对无形资产和费用 而言。

现金流量表： 现金流 就是净利润 + 折旧 + 摊销 等非实际 现金支出 - 维持公司正常运转所需的资本支出

负的现金流 在快速扩张 等情况下 是不可避免的。正的现金流 是公司长期生存的关键。

盈利能力：

一段时期内： 过去五年，七年或者十年 的额平均盈利能力，而未来盈利能力 是指在现有业务条件不变的情况下，今后五年公司预计可以赚取的平均利润。盈利能力结合了对数年间的实际收益记录和对类似收益在未来发生可能性的合理预期。

平均利润： 平均利润有助于缓解 商业周期 带来的利润波动。与正常经营无关的一次性损益。

利润增长率：最近三年的平均利润 与 五年前的 三年平均利润 进行对比， 2008 - 2010（五年前的三年平均利润） 2013 - 2015，
过去十年的年度盈利增长率 至少为 7%

利润稳定性： 过去十年， 年度盈利下跌幅度 超过 5% 期间 不能超过2年。

如何看待亏损： 亏损是定性的，而非定量因素。需要进一步定性分析。

1834 - 922

223 + 2 + 205 - 922

公司财务状况：

营运资金 = 流动资产 - 流动负债
流动比率 = 流动资产 / 流动负债 >= 2
速动比率 = (流动资产 - 存货) / 流动负债 >=
流动资产 包含存货

流动比率 >= 2 或者 速动比率 >= 1

铁路 和公用事业领域 不适合这套检测标准

总负债的检验标准：

总负债 小于 股东权益。也就是说， 杠杆 不应该太大， 直接限制了 公司 的 资本结构
总负债 小于流动资产价值的2倍。 流动资产价值 = 流动资产 - 总负债。

净资产： 在数量上等于企业全部资产减去全部负债后的余额

企业是如何通过IPO 募集资金的:
https://app.getpocket.com/read/395117533

资本公积：
https://wiki.mbalib.com/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E5%85%AC%E7%A7%AF

在上市公司盈利以后，其税后利润有两大用途，除了派息与分红以外，还要补充资本金以扩大再生产。如果公司的股息政策倾向于公司的长远发展，则就有可能少分红派息或不分红而将利润转为资本公积金。反之，派息分红的量就会大一些。

归属母公司所有者权益： 确实是 净资产，即： 总资产- 总负债。然而其每年的数值确实变化的。其变化原因 目前并没有找到。

分红的三种方式：

  1. 现金分红
  2. 增股： 增股，并不会对所有者权益产生影响，只是增加了股本数目，实际对应的所有者权益 并没有改变。比如 10送5股 即是在原来30块钱的 10股 变成了 20块钱的 15股， 其盈余公积减少。即是： 通过将盈余公积 转划股本 来送股
  3. 转股： 转股： 为将 资本公积 转化为 股本，同时增发股票 派发给股东. 比如： 10转10股”，就是10股股票转增到20股。
    https://www.zhihu.com/question/35015151/answer/164536763
    https://zhuanlan.zhihu.com/p/23795315